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Lease or Lend?

An analysis of how operating leases effect cost of debt

Written by R. Eriksson, T. Thran

Paper category

Master Thesis

Subject

Business Administration>Accounting

Year

2019

Abstract

Masterarbeit: Eines meiner großen Ziele vor Idie ist es, in einem Flugzeug zu fliegen, das in der Bilanz der Fluggesellschaft steht" - Sir David Tweedie, ehemaliger Vorsitzender des IASB (ACCA, 2018, S.16)Seit 2005 sind börsennotierte Unternehmen im Europäischen Wirtschaftsraum (EWR) verpflichtet, ihre Jahresabschlüsse nach den International Financial Reporting Standards (IFRS) zu erstellen und offenzulegen. Der Grund für diesen obligatorischen Harmonisierungsprozess ist die Erhöhung der Transparenz und Vergleichbarkeit der Jahresabschlüsse. Durch die Harmonisierung soll die Informationsasymmetrie verringert und die Risikobewertung verbessert werden, wodurch eine Senkung der Kapitalkosten sowohl für Eigen- als auch für Fremdkapital ermöglicht wird. (Moscariello et al., 2014)Der International Accounting Standards Board (IASB) aktualisiert ständig die Rechnungslegungsstandards, um die Vergleichbarkeit und Transparenz der Offenlegung zu verbessern. Die vom IASB durchgeführte Umsetzung und seine Rechnungslegungsstandards haben laut Söderström & Jun (2007) die Qualität der Rechnungslegung erhöht. Es sind jedoch noch weitere Verbesserungen erforderlich, um die Transparenz der offengelegten Rechnungslegungsinformationen zu erhöhen. Eine Frage der Rechnungslegungsstandards, die im Laufe der Jahre debattiert wurde, ist die Trennung zwischen Operating- und Finanzierungsleasingverhältnissen. Operating-Leasingverhältnisse werden nach dem früheren International Accounting Standard (IAS) 17Leasingverhältnisse nicht in der Bilanz des Leasingnehmers ausgewiesen, was das Konzept der außerbilanziellen Finanzierung ermöglicht. Die daraus entstehende Debatte wirft die Frage der nicht ausgewiesenen Aktiva und Passiva auf, wie der ehemalige Vorsitzende der amerikanischen Börsenaufsichtsbehörde (SEC) Arthur Levitt Jr. 2003 fragte: "Sollte es Unternehmen immer noch erlaubt sein, Milliarden von außerbilanziellen Schulden, wie z. B. Leasingfinanzierungen, aus den ausgewiesenen Verbindlichkeiten eines Unternehmens herauszulassen? Die außerbilanziellen Schulden bestehen fort und verzerren das finanzielle Bild, das den Anlegern von Unternehmen in vielen Sektoren vermittelt wurde. Die Märkte werden sich selbst und ihre Teilnehmer disziplinieren, aber nur, wenn sie über genaue Informationen verfügen" (WSJ, 2003). Cornaggia et al. (2013) betonen außerdem, dass Risikokennzahlen bei Unternehmen mit einem höheren Anteil an Operating-Leasingverhältnissen tendenziell unterschätzt werden, während die Verwendung von Finanzierungsleasingverhältnissen einen genaueren 2Ansicht der schuldenbezogenen Verpflichtungen von Unternehmen bietet. Dies ist auf die buchhalterische Behandlung von Finanzierungsleasingverträgen zurückzuführen, da sie wie jeder andere Vermögenswert mit einer entsprechenden Verbindlichkeit aktiviert und ausgewiesen werden. Die Klassifizierung, ob ein Leasingverhältnis als Operating- oder als Finanzierungsleasing einzustufen ist, basiert auf dem Risiko und der Rendite des Vermögenswerts, da beides vom Leasinggeber auf den Leasingnehmer übertragen werden muss, um eine genaue Klassifizierung als Finanzierungsleasing vorzunehmen. Ab Januar 2019 sind börsennotierte Unternehmen im EWR jedoch verpflichtet, Finanzinformationen gemäßIFRS 16 Leasingverhältnisse zu melden, der die Unterscheidung zwischen Operating- und Finanzierungsleasingverhältnissen aufhebt. Ziel ist es, die Transparenz der Finanzberichterstattung und die Vergleichbarkeit zwischen Unternehmen zu verbessern, da alle Leasingverhältnisse, mit Ausnahme von kurzfristigen Leasingverhältnissen und Leasingverhältnissen mit geringwertigen Vermögenswerten, nun zu ihrem abgezinsten Wert in der Bilanz ausgewiesen werden müssen. (Săcărin, 2017)Da IAS 17 den Unternehmen zuvor die Möglichkeit bot, ihre Operationen außerbilanziell zu finanzieren, schuf er Anreize für die Unternehmen, ihren Anteil an Operating-Leasingverhältnissen zu erhöhen. Nach der Umstellung auf IFRS 16 werden sich jedoch die Verschuldungskennzahlen wie Schulden im Verhältnis zum Eigenkapital oder Schulden im Verhältnis zum Vermögen ändern und höchstwahrscheinlich steigen (Lim et al., 2017). Wenn also keine Anpassungen von Operating-Leasingverhältnissen vorgenommen werden und wenn diese derzeit vernachlässigt oder ungenau als vergleichbar mit zinstragenden Schulden bilanziert werden, besteht für Unternehmen ein erhöhtes Risiko, dass ihr Unternehmensrating herabgestuft wird und, was vielleicht noch wichtiger ist, ihre Fremdkapitalkosten steigen (ebd.). Wie Florou und Kosi (2015) erläutern, könnte man jedoch auch das Gegenteil behaupten: Die mit IFRS 16 einhergehende größere Transparenz könnte als Verbesserung des Harmonisierungsprozesses angesehen werden, wodurch Informationsasymmetrien verringert werden und die Fremdkapitalkosten der Unternehmen tatsächlich sinken. Da diese widersprüchlichen Thesen existieren, wird dieser Beitrag die aktuelle Literatur auf diesem Gebiet bereichern, indem er näher beleuchtet, wie sich die Umsetzung von IFRS 16 auf die Fremdkapitalkosten von Unternehmen auswirken wird.1 .1 HintergrundEs gibt verschiedene Finanzierungsquellen, auf die Unternehmen zugreifen können, um ihre Geschäftstätigkeit zu finanzieren, und im Laufe der Jahre hat sich gezeigt, dass das Leasing von Vermögenswerten eine wesentliche Alternative zum Kauf von Vermögenswerten wie Büros, Geschäftsräumen und Maschinen darstellt (Săcărin, 2017). Wie von Beattie, Edwards und Goodacre (1998) dargestellt, hat die Nutzung von Leasing als Finanzierungsalternative seit den 1970er Jahren eine steigende Tendenz gezeigt, während die alternative Fremdfinanzierung nach Cornaggia et al. (2013) einen weniger ausgeprägten Trend gezeigt hat, da sich die Verschuldungsquoten im Zeitraum 1980-2007 nicht wesentlich verändert haben. Darüber hinaus betont Goodacre (2003), dass es einen rückläufigen Trend bei der Nutzung von Finanzierungsleasing gibt, 3, wodurch sich die Gesamtentwicklung der Leasingverhältnisse zugunsten von Operating-Leasingverhältnissen verschiebt. Die Nutzung von Operating-Leasingverträgen hat zwischen 1980 und 2007 um 745 % zugenommen und belief sich im Jahr 2014 auf 3,3 Billionen USD an Operating-Leasingverpflichtungen weltweit von Unternehmen, die IFRS oder US-GAAP anwenden (Săcărin, 2017). Operating-Leasing-Verpflichtungen werden gemäß IAS 17 nur im Anhang und zu einem nicht abgezinsten Wert ausgewiesen, so dass sie weder als Vermögenswert unter Kontrolle noch als unvermeidliche Verbindlichkeit erfasst werden, was zu dem Phänomen der außerbilanziellen Finanzierung führt (Morales-Díaz & Zamora-Ramírez, 2018). Folglich vermittelt die Offenlegung in den Jahresabschlüssen kein vollständiges und umfassendes Bild der geleasten Vermögenswerte und der damit verbundenen Verbindlichkeiten. Andererseits werden Finanzierungsleasingverhältnisse wie jeder andere Vermögenswert zusammen mit seinem finanziellen Gegenstück, der Verbindlichkeit, erfasst und ausgewiesen, wobei beide zu ihrem abgezinsten Wert ausgewiesen werden (Morales-Díaz & Zamora-Ramírez, 2018). Die Umsetzung von IFRS 16 wurde mit dem Ziel eingeleitet, die Unterscheidung zwischen Operating- und Finanzierungsleasing aufzuheben, um der außerbilanziellen Finanzierung von Leasingverträgen durch den Ausweis der Leasingschuld ein Ende zu setzen (Săcărin, 2017). Somit werden gemäß IFRS 16 alle Leasingverhältnisse mit Ausnahme von kurzfristigen Leasingverhältnissen und Leasingverhältnissen mit Vermögenswerten von geringem Wert als das ausgewiesen, was IAS 17 zuvor als Finanzleasing definiert hat (IASB, 2016). Obwohl der Übergang von IAS 17 zu IFRS 16 verschiedene Auswirkungen hat, konzentriert sich dieser Beitrag auf den Verschuldungsgrad und die Fremdkapitalkosten. Da IFRS 16 die Unternehmen dazu verpflichtet, Verpflichtungen aus Operating-Leasingverhältnissen in der Bilanz auszuweisen, ist es von Interesse zu untersuchen, ob die Fremdkapitalkosten der Leasingnehmer durch die geänderte Bilanzierung von Leasingverhältnissen beeinflusst werden, da IFRS 16 die Kapitalstruktur der Unternehmen explizit beeinflusst.1.2 Ziel der StudieZiel dieser Studie ist es, zu untersuchen und zu analysieren, wie der Übergang von IAS 17 auf IFRS 16 die Fremdkapitalkosten börsennotierter schwedischer Unternehmen beeinflussen wird, und somit eine schwedische Perspektive hinsichtlich der Auswirkungen der Aktivierung dessen, was in IAS 17 zuvor als Operating-Leasingverhältnisse definiert wurde, einzubringen. Um das Ziel dieser Studie zu erreichen, wird historisch untersucht, ob die Finanzierung von Operating-Leasingverhältnissen bei der Bestimmung der Fremdkapitalkosten von Unternehmen eine erklärende Variable ist, die der Fremdfinanzierung entspricht. Frühere Untersuchungen von Lim et al. (2017), Lewis und Schallheim (1992) und Cornaggia et al. (2013) betonen, dass die Nutzung von Operating-Leasingverhältnissen als Ergänzung betrachtet wird, während Altamuro (2014) und Ross et al. (1990) behaupten, dass sie als Ersatz für Fremdkapital betrachtet werden sollte 4Schulden. Das Thema ist von Interesse, da in der bisherigen Forschung noch kein Konsens über die Behandlung von Aufwendungen für Operating-Leasingverhältnisse durch Gläubiger erzielt wurde und, wie von IFRS 16 implizit gefordert, Operating-Leasingverhältnisse mit verzinslichen Schulden vergleichbar sein sollten. 1.3 ForschungsfrageWie wird sich die geänderte Offenlegung von Operating-Leasingverhältnissen aufgrund des vorgeschriebenen Standards IFRS 16 auf die Fremdkapitalkosten auswirken?1.4 Forschungsparadigma & ForschungsdesignDieses Papier führt eine quantitative Studie durch, was bedeutet, dass die Daten und die empirische Prüfung quantitative Merkmale aufweisen. Darüber hinaus wird die Forschungsfrage mit Hilfe eines deduktiven Ansatzes auf der Grundlage der bestehenden Theorie geprüft. In dieser Studie wird ein Längsschnitt-Forschungsdesign angewandt, d. h. die Daten werden bei mindestens zwei Gelegenheiten erhoben, wobei dieselbe Variable beobachtet wird, was normalerweise als Längsschnitt- oder Paneldaten bezeichnet wird. Darüber hinaus handelt es sich um eine Kohortenstudie, was bedeutet, dass die Daten ähnliche Merkmale aufweisen, da die Stichprobe Unternehmen enthält, die im gleichen wirtschaftlichen und regulatorischen Umfeld tätig sind.1.5 EinschränkungenDiese Studie beschränkt sich auf die Untersuchung von schwedischen Aktiengesellschaften, die an der Hauptbörse Nasdaq OMX Stockholm notiert sind, was die Verallgemeinerbarkeit der Studie einschränkt, obwohl börsennotierte Unternehmen im EWR den gleichen Rechnungslegungsvorschriften (IFRS) unterliegen. Darüber hinaus werden in dieser Studie keine unterschiedlichen Bewertungsmethoden für die Aktivierung von Aufwendungen für Operating-Leasingverhältnisse berücksichtigt. Da das Bewertungsverfahren mehrere subjektive Faktoren auf der Grundlage von Unternehmensmerkmalen enthält, haben wir uns für die Anwendung einer objektiven Methode entschieden, um den Wert der Leasingverbindlichkeiten zu schätzen. Schließlich basiert die Studie auf Daten, die den Zeitraum 2006-2017 abdecken. Diese Zeitspanne wurde gewählt, um Vergleichsdaten zu erfassen, da die obligatorische Einführung der IFRS mit dem Geschäftsjahr 2005 beginnt. 52. Theoretischer Ansatz und Literaturübersicht In diesem Kapitel wird die bisherige Literatur vorgestellt und ihr Beitrag zu diesem Thema diskutiert. Das Kapitel gliedert sich in zwei Teile. Zunächst werden die einschlägigen Rechnungslegungsstandards vorgestellt und zusammen mit früheren Forschungsarbeiten und ihren Auswirkungen auf diese Studie erörtert. Zweitens werden frühere empirische Ergebnisse erörtert, um eine solide Grundlage für die Entwicklung von Hypothesen zu schaffen.2.1 Theoretischer AnsatzEs gibt eine anhaltende Debatte darüber, ob die Rechnungslegung bilanz- oder erfolgsrechnungsorientiert sein sollte. In der Vergangenheit lag der Schwerpunkt auf der Gegenüberstellung der beiden Teile der Gewinn- und Verlustrechnung, d. h. der Erträge und der Kosten. Daher war die Rechnungslegung weniger darauf ausgerichtet, ein Bild des fairen Wertes des Unternehmens auf der Grundlage seines Nettovermögens zu vermitteln. Seit 1970 hat sich der Schwerpunkt der Rechnungslegung jedoch verlagert, da die Unternehmen heute mehr Wert auf die Offenlegung des beizulegenden Zeitwerts in der Bilanz legen. Dies ist darauf zurückzuführen, dass die Gewinn- und Verlustrechnung aus Zahlen besteht, die auf Annahmen beruhen, die eher subjektiv sind, während die Bilanz als objektiver angesehen wird. (Dichev, 2008) Die Anpassung von IFRS 16 kann als Teil dieses laufenden Übergangs gesehen werden, indem der Schwerpunkt von einer auf die Gewinn- und Verlustrechnung ausgerichteten Rechnungslegung auf eine stärkere Betonung der Bilanzierung zum beizulegenden Zeitwert verlagert wird. Dies ist darauf zurückzuführen, dass IAS 17 den Unternehmen erlaubt hat, Operating-Leasingverhältnisse als außerbilanzielle Finanzierungsquelle zu nutzen. Im Gegensatz dazu wird IFRS 16 das Operating-Leasing in die Bilanz aufnehmen.2.1.1 IAS 17 Nach dem Standard IAS 17 wird ein Leasingverhältnis definiert als "...eine Vereinbarung, bei der der Leasinggeber dem Leasingnehmer gegen eine Zahlung oder eine Reihe von Zahlungen das Recht überträgt, einen Vermögenswert für einen vereinbarten Zeitraum zu nutzen" (Deloitte Global Services Limited, 1997). Darüber hinaus unterscheidet IAS 17, wie bereits erwähnt, grundsätzlich zwischen zwei Arten von Leasingverhältnissen, die auf den vertraglichen Merkmalen beruhen: Leasingverhältnisse werden entweder als Finanzierungs- oder als Operating-Leasingverhältnisse eingestuft. IAS 17 definiert die beiden Arten von Leasingverhältnissen wie folgt: 6 "Ein Leasingverhältnis wird als Finanzierungsleasing eingestuft, wenn es im Wesentlichen alle mit dem Eigentum verbundenen Risiken und Chancen überträgt. Alle anderen Leasingverhältnisse werden als Operating-Leasingverhältnisse klassifiziert..." (Deloitte Global Services Limited, 1997; IAS 17.4) Um ein Leasingverhältnis als Finanzierungsleasing zu klassifizieren, sollte der Leasingnehmer also die gleichen finanziellen Vor- und Nachteile erhalten, als ob er den Vermögenswert gekauft hätte. Die Unterscheidung zwischen den beiden Arten von Leasingverhältnissen wird deutlicher, wenn man die unterschiedliche Behandlung bei der Bilanzierung und Offenlegung berücksichtigt. Finanzierungsleasingverhältnisse sind so zu bilanzieren, als ob der Vermögenswert vom Unternehmen gekauft worden wäre, so dass der geleaste Vermögenswert zusammen mit der entsprechenden Verbindlichkeit, der Abschreibung, den Steuern und dem Zinsaufwand in den Abschluss aufgenommen werden sollte. Der Leasinggegenstand ist mit dem abgezinsten Wert aller künftigen Cashflows aus dem Leasingvertrag zu bewerten, und der Vermögenswert/die Verbindlichkeit ist gemäß IAS 16 oder IAS 38 abzuschreiben, je nachdem, ob es sich um einen materiellen oder immateriellen Vermögenswert handelt. Im Gegensatz dazu sind Vereinbarungen, die nicht als Finanzierungsleasing eingestuft werden, als Operating-Leasingverhältnisse zu klassifizieren. Dies bedeutet, dass während der Laufzeit des Leasingverhältnisses der Großteil der finanziellen Vor- und Nachteile des Vermögenswerts nicht dem Leasingnehmer zugerechnet werden kann und dieser folglich nicht verpflichtet ist, den abgezinsten Wert des Leasingverhältnisses offenzulegen. Das Unternehmen trägt stattdessen die Last der gewinnbezogenen Auswirkung der Vereinbarung, den Leasingaufwand, den der Leasingnehmer nach IAS 17 für die Mindestleasingverpflichtungen innerhalb eines Jahres, zwischen zwei und fünf Jahren und über fünf Jahre hinaus offenlegen muss. (Deloitte Global Services Limited, 1997)Die Nutzung von Finanzierungs- oder Operating-Leasingverträgen wird sich somit auf unterschiedliche Weise auf die Jahresabschlüsse auswirken, da die Trennung von Leasingverträgen das Konzept der außerbilanziellen Finanzierung hervorbringt, das es Unternehmen ermöglicht, Operationen durch Operating-Leasingverträge zu finanzieren, die nicht in der Bilanz ausgewiesen werden. Wie von Matos & Niyama (2018) untersucht, ist eines der Hauptprobleme der aktuellen IAS 17-Regelung die fehlende vollständige bilanzielle Abbildung im Sinne der Offenlegungstransparenz. Die von Săcărin (2017) geäußerte Kritik hebt die damit verbundenen Probleme hervor, die durch die Klassifizierung von Finanzierungs- und Operating-Leasingverhältnissen verursacht werden, die angeblich die Vergleichbarkeit zwischen den Unternehmen beeinträchtigt und die Transparenz der finanziellen Offenlegung verringert. Das Problem, das sich daraus ergibt, ist die Informationsasymmetrie zwischen Unternehmen und verschiedenen Interessengruppen bei der Nutzung von Finanzinformationen (ebd.). 7 In einer vom IASB im Januar 2016 durchgeführten Auswirkungsanalyse, bei der 1500 Unternehmen weltweit untersucht wurden, wurde festgestellt, dass der Übergang von IAS 17 zu IFRS 16 nicht alle Branchen gleichermaßen betrifft. Die größte Auswirkung wurde im Luftfahrtsektor festgestellt, wo die Übernahme von IFRS 16 zu einem durchschnittlichen Anstieg der Verbindlichkeiten um 22 % führen dürfte. Die Notwendigkeit einer Lösung für die derzeitige bilanzielle Behandlung von Operating-Leasingverhältnissen war gerechtfertigt, da eine IASB-Umfrage aus dem Jahr 2014 ergab, dass bei der Untersuchung von Unternehmen, die nach IFRS oder US-GAAP bilanzieren, Verbindlichkeiten in Höhe von 3,3 Billionen Dollar nicht offengelegt wurden. (Săcărin, 2017)2.1.2 IFRS 16 tritt im Januar 2019 in KraftIFRS 16 Leases ersetzt den bisherigen StandardIAS 17 Leases als Regelwerk für IFRS-konforme Unternehmen in Bezug auf die Bilanzierung und Offenlegung von Leasingverhältnissen; eine frühere Anpassung des Standards ist jedoch zulässig, wenn IFRS 15 Revenues From Contracts With Customers angewendet wird(IASB, 2016). Der Ursprung des neuen Rahmenwerks geht auf Juli 2006 zurück, als Ergebnis eines Konvergenzprojekts des IASB und des FASB, um die Kritik und die Probleme im Zusammenhang mit bilanzunwirksamen Leasingverhältnissen zu lösen (Săcărin, 2017). So wurde eine Projektdebatte initiiert, um die Transparenzprobleme in Bezug auf die Offenlegung von Leasingverhältnissen zu lösen, die in der Folge zur Vorlage eines neuen Standardvorschlags im Jahr 2009 führte, der als Grundlage für den darauf aufbauenden IFRS 16 diente (Henraat et al., 2013). Im Vergleich zu IAS 17 führt IFRS 16 ein einziges Rechnungslegungsmodell für den Leasingnehmer ein, das den Leasingnehmer dazu verpflichtet, Vermögenswerte und Verbindlichkeiten für alle Leasingverhältnisse mit einer Laufzeit von mehr als 12 Monaten zu erfassen, es sei denn, der zugrunde liegende Vermögenswert ist von geringem Wert. Der neue Rechnungslegungsstandard hebt somit die Trennung zwischen Operating- und Finanzierungsleasing auf und legt fest, dass alle Leasingvereinbarungen als das zu betrachten sind, was IAS 17 als Finanzierungsleasing definiert. Folglich wird die Definition von Leasingverträgen in IFRS 16 im Vergleich zum vorherigen Rechnungslegungsstandard leicht abgeändert und lautet: "Das Recht, die Nutzung eines identifizierten Vermögenswerts für einen bestimmten Zeitraum im Austausch gegen eine Gegenleistung zu kontrollieren". Dies bedeutet folglich, dass Unternehmen verpflichtet sind, Leasingvereinbarungen als "Nutzungsrecht" zu bilanzieren, das mit seinem Barwert aktiviert und in der Bilanz ausgewiesen wird.(IASB, 2016)2.2 IFRS-HarmonisierungDie obligatorische Übernahme der IFRS im EWR wurde als wichtiger Schritt zur Harmonisierung der internationalen Rechnungslegungsgrundsätze angesehen. Die Rechtfertigung eines regulatorischen Eingriffs auf internationaler Ebene beruht auf der Annahme, dass die Qualität der Rechnungslegung und der Offenlegung durch Rechnungslegungsstandards bestimmt wird. Das Ziel eines standardisierten Satzes von internationalen Rechnungslegungsgrundsätzen ist es daher, die Qualität der Rechnungslegung und der Informationen zu verbessern und dadurch die Informationsasymmetrie gegenüber der Öffentlichkeit zu verringern. Da sich diese Arbeit auf die Auswirkungen von IFRS 16 auf die Fremdkapitalkosten konzentriert, wird dieser Abschnitt frühere Forschungsarbeiten zum Harmonisierungsprozess und dessen Auswirkungen auf die Kapitalkosten von Unternehmen enthalten. Lee, Walker und Christensen (2008) beispielsweise stellen fest, dass die Eigenkapitalkosten von Unternehmen, die nach IFRS bilanzieren müssen, in Ländern mit größeren Anreizen für die Rechnungslegung deutlich sinken. Die Autoren können auch nachweisen, dass die Senkung der Eigenkapitalkosten bei Unternehmen mit einer Nachfrage nach ausländischem Kapital ausgeprägter ist, so dass sie die Senkung aus einer besseren grenzüberschreitenden Vergleichbarkeit ableiten können. Dies steht im Einklang mit den Ergebnissen von Hlaciuc et al. (2010), die die obligatorische Übernahme der IAS/IFRS-Grundsätze durch europäische Unternehmen untersuchen und zu dem Schluss kommen, dass dies ein wichtiger Schritt zur vollständigen Integration der europäischen Finanzmärkte ist. Die Ergebnisse von Hlaciuc et al. (2010) zeigen, dass die Überarbeitung der bestehenden EU-Richtlinien über Jahres- und konsolidierte Abschlüsse europäischer Unternehmen die GAAP-Harmonisierung verstärkt hat. Insbesondere die Überarbeitung der 4. und 7. gesellschaftsrechtlichen Richtlinie, die die kollektive Verantwortung der Vorstandsmitglieder für Jahresabschlüsse und Lageberichte betrifft, hat die Transparenz bei außerbilanziellen Geschäften und Transaktionen mit verbundenen Parteien erhöht und die Vorlage einer Corporate-Governance-Erklärung für öffentliche Unternehmen vorgeschrieben. Die Vor- und Nachteile der Harmonisierung der Rechnungslegung sind jedoch nicht für alle Unternehmen gleich, wie Christensen et al. (2007) erklären, die die obligatorische Einführung der IFRS im Vereinigten Königreich untersuchen. Die Autoren weisen nach, dass der Gesamteffekt einer erzwungenen IFRS-Einführung sowohl bei den kurzfristigen Marktreaktionen als auch bei den langfristigen Auswirkungen auf die Eigenkapitalkosten von Vorteil ist. Nach Christensen et al. (2007) lassen sich die durch die Einführung der IFRS verursachten Vorteile in zwei Quellen unterteilen. Erstens müssen die Unternehmen neue Rechnungslegungsgrundsätze anwenden, die sich je nach Unternehmensspezifika auf die Gewinn- und Bilanzzahlen auswirken werden. Zweitens wird der Umfang der geforderten Offenlegung für einen Großteil der Unternehmen zunehmen, was die Informationsasymmetrie abschwächt und somit die Informationsqualität für andere Interessengruppen erhöht. Über die Harmonisierung der Rechnungslegung und ihre Auswirkungen auf die Fremdfinanzierung von Unternehmen im Vergleich zur Eigenkapitalfinanzierung gibt es weniger Untersuchungen. Die Fremdfinanzierung ist jedoch für viele Unternehmen die wichtigste Kapitalquelle, so dass es wichtig und von Interesse ist, die Auswirkungen der obligatorischen IFRS-Berichterstattung auf die Fremdfinanzierung zu verstehen (Ball, Robin & Sadka, 2008). Wu und Zhang (2009) untersuchten die Beziehung zwischen Fremdkapitalgebern und international anerkannten Rechnungslegungsstandards, indem sie die Sensibilität von Kreditratings untersuchten. Ihre Ergebnisse 9 zeigen, dass die Kreditratings sowohl freiwilliger als auch obligatorischer IFRS-Anwender nach der IFRS-Anwendung empfindlicher auf rechnungslegungsbasierte Ausfallrisikomaße reagieren. Dies impliziert eine erhöhte Kreditrelevanz der Rechnungslegungsinformationen, und da das Kreditrating stark mit den Fremdkapitalkosten verknüpft ist, sollte dies implizit einen Anreiz für die Unternehmen darstellen, die Qualität der Berichterstattung zu verbessern und den Stakeholdern relevantere Informationen zu übermitteln.Florou und Kosi (2015) untersuchen die direkten Auswirkungen auf die Fremdkapitalkosten für Unternehmen, die während des Übergangszeitraums der IFRS einer obligatorischen Übernahme unterliegen. Ein interessantes Ergebnis ihrer Studie zeigt, dass Unternehmen, die die IFRS verpflichtend übernehmen müssen, nach der Übernahme der IFRS häufiger Zugang zu den Fremdkapitalmärkten, d. h. zum Anleihemarkt, haben und in der Lage sind, ihre Anleiherendite zu senken. Die Autoren können empirisch nachweisen, dass Emittenten, die die IFRS verpflichtend anwenden, in der Lage sind, ihre Anleihekosten im Vergleich zu Unternehmen, die die IFRS nicht übernehmen, erheblich zu senken. Florou und Kosi (2015) sind jedoch nicht in der Lage, einen ähnlichen Zusammenhang zwischen der Übernahme der IFRS und den Anleiherenditen aufzuzeigen, was darauf hindeutet, dass die Relevanz von Rechnungslegungsinformationen auf öffentlichen Märkten von größerer Bedeutung ist. Eine weitere Studie in diesem Bereich wurde von Moscariello et al. (2014) durchgeführt, die die Auswirkungen der verpflichtenden Einführung von IFRS auf die Fremdkapitalkosten von Unternehmen in Italien und Großbritannien untersuchten. Im Gegensatz zu Florou und Kosi (2015) liefern Moscariello et al. (2014) keine empirischen Belege für eine direkte Auswirkung auf die Fremdkapitalkosten in beiden Ländern. Es gibt jedoch ein interessantes Ergebnis der Studie von Moscariello et al. (2014), da sie eine allgemeine Verbesserung der Qualität der Rechnungslegung feststellen können, indem sie einen Anstieg der Qualität der Periodenabgrenzung in Italien messen und berichten. Die Autoren stellen eine Auswirkung auf die Fremdkapitalkosten in Italien fest, die auf eine Verbesserung der Qualität und Relevanz der Rechnungslegungsinformationen zurückzuführen ist, die aus Rechnungslegungskennzahlen wie der Zinsdeckung abgeleitet werden. So können Moscariello et al. (2014) und Wu und Zhang (2009) Vorteile aus der Harmonisierung internationaler Rechnungslegungsstandards ableiten. Aus den Ergebnissen der oben genannten Arbeiten scheint ein Konsens darüber zu bestehen, dass internationale Rechnungslegungsgrundsätze dazu tendieren, die Informationsasymmetrie zwischen verschiedenen Nutzern von Finanzinformationen zu harmonisieren und abzuschwächen. Man kann also davon ausgehen, dass die Einführung zusätzlicher IFRS-Standards, wie IFRS 16, die Fremdkapitalkosten senken sollte. Welche Auswirkungen hat jedoch die verstärkte Offenlegung von Fremdkapitalkostendeterminanten wie Schulden und Leasingaufwendungen? Finanzieller und operativer Verschuldungsgrad sind etablierte Variablen mit einer positiven Beziehung zu den Fremdkapitalkosten; die Auswirkungen auf die Fremdkapitalkosten aufgrund einer verstärkten Offenlegung dieser Variablen werden in den folgenden Abschnitten erörtert. 102.3 Auswirkungen auf die Bestimmungsfaktoren der FremdkapitalkostenDer Übergang von IAS 17 zu IFRS 16 wird sich aufgrund der Art des Rechnungslegungsstandards auf die Finanzkennzahlen und mehrere Bestimmungsfaktoren der Fremdkapitalkosten wie Rentabilität, operative und finanzielle Verschuldung auswirken. Laut Săcărin (2017) wird die Übernahme zu einer illusorischen Verbesserung der operativen Kennzahlen führen, da der operative Leasingaufwand durch die Abschreibung des Leasinggegenstands und einen Finanzaufwand in Verbindung mit der Finanzierungsverbindlichkeit ersetzt wird. Da die Abschreibungen und der Finanzaufwand bei der Analyse der operativen Leistung, z. B. in Bezug auf EBIT, EBITDA und Bewertungsmultiplikatoren wie EV/EBIT, nicht berücksichtigt werden, werden die Multiplikatoren nur infolge von IFRS 16 steigen (ebd.). Es müssen also Anpassungen vorgenommen werden, um zu genauen operativen Kennzahlen zu gelangen. Aufgrund des Umfangs dieser Arbeit werden im folgenden Abschnitt jedoch die Auswirkungen auf die Fremdkapitalkostendeterminanten wie Kapitalstruktur, Kreditratings und Verschuldungsgrad betrachtet, da sie für den Zweck dieser Studie von Interesse sind. 2.4 Auswirkungen auf die KapitalstrukturDie Theorien zur Kapitalstruktur gehen auf das Irrelevanztheorem von Modigliani und Miller (1958) zurück, das beweist, dass die Wahl zwischen Eigen- und Fremdfinanzierung keine wesentlichen Auswirkungen auf den Unternehmenswert oder die Kapitalkosten hat. Das Irrelevanztheorem von Modigliani und Miller (1958) basiert jedoch auf den Annahmen effizienter Märkte und fehlender Reibungen; auch wenn die Logik des Theorems weithin anerkannt ist, spiegeln sich die Umstände, auf denen es beruht, in der Realität nicht wider. Neuere Forschungen zu traditionellen Kapitalstrukturtheorien wie der Trade-off-, der Pecking-Order- und der Free-Cashflow-Theorie besagen jedoch, dass die Wahl der Finanzierung aus Gründen wie Steuern, Informationsunterschieden und Agency-Kosten von Bedeutung sein kann (Myers, 2001). Die Einführung von IFRS 16 wirft die Frage nach der Wahl der Kapitalstruktur auf, da sich der Standard folglich auf Fragen im Zusammenhang mit Steuern, Informationen und Agency-Kosten auswirken wird. Erstens untersuchen Cornaggia et al. (2013) die Auswirkungen auf die finanzielle Verschuldung durch die Aktivierung von Aufwendungen für Operating-Leasing, wodurch die geleasten Vermögenswerte in die Bilanz aufgenommen werden. Durch die Untersuchung von 855 Unternehmen im Zeitraum 1980-2007 zeigen ihre Ergebnisse, dass der durchschnittliche Anteil der Operating-Leasing-Ausgaben an der Gesamtverschuldung in diesem Zeitraum von 0,84 auf 7,12 gestiegen ist, was einem Anstieg von 745 % entspricht. Cornaggia et al. (2013) kommen zu dem Schluss, dass der durchschnittliche Verschuldungsgrad von 22-26 % auf 32-36 % steigen würde, wenn die Leasingverträge in der Bilanz offengelegt würden. Aus der Studie von Cornaggia et al. (2013) ergibt sich noch eine weitere interessante 11 Tatsache, dass sich die unbereinigten Verschuldungsquoten während des untersuchten Zeitraums nicht signifikant verändert haben, was bedeutet, dass Operating-Leasingverhältnisse die Verschuldungskapazität tatsächlich erhöhen. Im Gegensatz zu früherer Literatur im Bereich der Unternehmensfinanzierung ist dies etwas widersprüchlich. So stellen Myers, Dill und Bautista (1976) die Theorie auf, dass Leasingzahlungen die Verschuldung verdrängen, da die Leasingverpflichtungen fix sind, während Ross, Westerfield und Jaffe (1990) feststellen, dass ein Unternehmen weniger Schulden macht, wenn es Leasingfinanzierung einsetzt. Diese Arbeiten kommen zu dem Ergebnis, dass Leasingaufwendungen die Verschuldungskapazität von Unternehmen tendenziell verringern und dass Fremdfinanzierung und Leasingverpflichtungen als Substitute zu betrachten sind. Cornaggia et al. (2013) bezeichnen die beiden Finanzierungsoptionen eher als Komplemente und kommen zu ähnlichen Ergebnissen wie Lewis und Schallheim (1992), die ebenfalls betonen, dass die beiden Finanzierungsquellen als Komplemente zu betrachten sind, da sie davon ausgehen, dass die optimale Leasing- und Kapitalstruktur endogen bestimmt wird. Lewis und Schallheim (1992) betonen die Abwägung zwischen den steuerlichen Vorteilen von Fremdkapital und der potenziellen Redundanz anderer steuerlicher Schutzmaßnahmen wie Abschreibungen. Die Umsetzung von IFRS 16 wirft jedoch die Frage nach der Bedeutung der Kapitalstruktur für Managemententscheidungen auf, ebenso wie die Frage nach ihrer Bedeutung für die Bestimmung von Kreditratings, was sich implizit auf die Fremdkapitalkosten auswirkt. Dies wurde von Park und Na (2018) untersucht, da sie erklären, dass die Kapitalstruktur von Unternehmen ein wichtiger Faktor ist, der von Gläubigern und Ratingagenturen bei der Bestimmung der Kreditwürdigkeit und der Fremdkapitalkosten verwendet wird. Die Bedeutung und der Einfluss der Kapitalstruktur bei Managemententscheidungen wird auch als "Bonitäts-Kapitalstruktur-Hypothese" ("CR-CS") bezeichnet. Sie besagt, dass Unternehmen, die mit einer Herauf- oder Herabstufung ihres Kreditratings konfrontiert sind, dazu neigen, weniger Schulden zu machen, was sowohl mit der Trade-off- als auch mit der Pecking-Order-Theorie übereinstimmt (Kisgen, 2006). Die Ergebnisse von Kigsen (2006) stimmen mit denen von Lim et al. (2017) überein, da es einen aktuellen Konsens hinsichtlich der Tendenz zu geben scheint, keine Schulden zu emittieren, wenn Unternehmen mit einer Änderung ihres Kreditratings konfrontiert sind, da beide Arbeiten zu dem Ergebnis kommen, dass unter diesen Umständen weniger Schulden emittiert werden. Lim et al. (2017) stellen jedoch auch fest, dass diese Bedingungen die Unternehmen dazu veranlassen, vermehrt Operating-Leasingverhältnisse einzugehen. Dadurch erhöhen sie implizit ihre Verschuldungskapazität, indem sie den operativen und nicht den finanziellen Verschuldungsgrad erhöhen. Dogan (2016) erläutert die Unterscheidung zwischen operativem und finanziellem Leverage. Operativer Leverage ist definiert als Abhängigkeit von hohen fixen Betriebskosten, die die Anfälligkeit der Unternehmen für aggregierte Schocks erhöht. 12 Im Gegensatz dazu sind die durch den finanziellen Leverage verursachten Belastungen auf die damit verbundenen Finanzkosten zurückzuführen, d. h. auf die Zinsaufwendungen für die ausgegebenen Schuldtitel. Wie Dogan (2016) erläutert, sind daher hohe Ausgaben für unkündbare Operating-Leasingverhältnisse als Haupttreiber des operativen Leverage zu betrachten. Die Anpassung von IFRS 16 wird jedoch eine Verschiebung der Klassifizierung bewirken. Daher wird das, was bisher als operativer Leverage galt, nun als finanzieller Leverage ausgewiesen. Es stellt sich daher die Frage, wie sich die Umstellung von operativem auf finanziellen Leverage auf das Kreditrating und die Fremdkapitalkosten von Unternehmen auswirken wird?2.5 Auswirkungen auf das Kreditrating und die FremdkapitalkostenAltamuro et al. (2014) untersuchen, inwieweit Operating Leases von Gläubigern bei der Bestimmung des Kreditaufschlags berücksichtigt werden, der als Aufschlag auf den Londoner Interbank Offered Rate (LIBOR) definiert ist, der durch eine Bonitätsprüfung des Unternehmens ermittelt wird. Ihre Ergebnisse deuten darauf hin, dass Operating Leases bei der Bestimmung der Kreditwürdigkeit von Unternehmen berücksichtigt werden. Daraus können die Forscher den Schluss ziehen, dass erfahrene Gläubiger Operating-Leasingverhältnisse bei der Ermittlung der Fremdkapitalkosten mit anderen zinstragenden Verbindlichkeiten vergleichen. Die Ergebnisse von Altamuro et al. (2014) sind für diese Studie von Interesse, da ihre Ergebnisse darauf hindeuten, dass die durch IFRS 16 verursachte Aktivierung von Operating-Leasingverhältnissen weder einen signifikanten Einfluss auf das Kreditrating noch auf die Fremdkapitalkosten des Unternehmens haben wird, da erfahrene Gläubiger diese Überlegungen bereits anstellen.Im Gegenteil, die Ergebnisse von Lim et al. (2017) zeigen das Gegenteil, da die Autoren feststellen, dass die Fremdkapitalkosten und das Kreditrating "weniger empfindlich" auf die außerbilanzielle Finanzierung im Vergleich zur anerkannten Fremdfinanzierung reagieren. Dies bedeutet, dass die Leasingfinanzierung nicht mit einer gleichwertigen Nutzung von Fremdkapital gleichzusetzen ist, da Lim et al. (2017) betonen, dass Unternehmen durch die Nutzung von Leasing Fremdkapitalkapazität gewinnen können. Ihre Ergebnisse deuten ferner darauf hin, dass Unternehmen, die kurz vor einer Änderung der Bonitätseinstufung stehen, eher Operating-Leasing nutzen (ebd.). Die Ergebnisse von Lim et al. (2017) stimmen mit den Erkenntnissen von Lim et al. (2003) überein, die zeigen, dass Operating-Leasingverhältnisse in den Kreditratings der Unternehmen nicht genau widergespiegelt werden. Demnach ermöglichen Operating-Leasingverhältnisse eine Ausweitung der Verschuldungskapazität, da sich eine Erhöhung der Operating-Leasingverhältnisse nicht in gleicher Weise auf das Kreditrating auswirkt, wie dies bei einer entsprechenden Erhöhung der Verschuldung der Fall wäre. Im Gegensatz zu Lim et al. (2017) finden Lim et al. (2003) jedoch keine Unterschiede in den Auswirkungen auf die Fremdkapitalkosten von Unternehmen, die durch die Wahl zwischen außerbilanzieller Finanzierung und Fremdkapital verursacht werden. Daher kann die Möglichkeit der außerbilanziellen Finanzierung genutzt werden, um die Kreditkapazität zu erweitern, ohne dass sich das Kreditrating der Unternehmen in gleichem Maße verschlechtert, wie dies bei Schulden der Fall wäre. 13 Allerdings kann die außerbilanzielle Finanzierung nicht dazu verwendet werden, den Markt zu täuschen, da die Anleiherenditen den Anstieg der Operating-Leasingverhältnisse genau widerspiegeln, d.h. man kann weglaufen, sich aber nicht verstecken (Lim et al., 2003). Darüber hinaus erörtern Morales-Díaz und Zamora-Ramírez (2018) die Auswirkungen der Finanzierung von Operationen mit Operating-Leasingverhältnissen. Die Autoren betonen, dass das Ausmaß der Leasingfinanzierung verringert werden sollte, um das Risiko eines Anstiegs der Fremdkapitalkosten aufgrund von auferlegten Verschuldungsquoten, die über das optimale Niveau hinausgehen und durch die Anpassung von IFRS 16 verursacht werden, zu mindern. Dabei beleuchten die Ergebnisse von Morales-Díaz und Zamora-Ramírez (2018), Lim et al. (2017) und Lim et al. (2003) das Thema, das als Grundlage für diese Studie dient.Die Ergebnisse von Lim et al. (2017) und Morales-Díaz und Zamora-Ramírez (2018) stimmen mit der Untersuchung von Park und Na (2018) überein, die koreanische Unternehmen in börsennotierten und nicht börsennotierten Unternehmen untersucht haben. Park und Na (2018) kommen zu dem Ergebnis, dass sich die Fremdkapitalkosten je nach der Wahl zwischen Finanzierungs- und Operating-Leasing unterscheiden. Dieses Ergebnis ist jedoch nur signifikant, wenn private Unternehmen untersucht werden, und die Untersuchung von Park und Na (2018) zeigt außerdem, dass kein signifikanter Zusammenhang zwischen dem Kreditrating eines Unternehmens und der Wahl der Finanzierungsquelle besteht. Park und Na (2018) erklären die Unterschiede bei den Fremdkapitalkosten vielmehr mit der Qualität der Offenlegung und weisen darauf hin, dass diese bei privaten Unternehmen niedriger ist als bei öffentlichen Unternehmen. Die Ergebnisse von Park und Na (2018) stehen somit im Einklang mit den Schlussfolgerungen von Florou und Kosi (2015), dass eine Verringerung der Informationsasymmetrie den Unternehmen in Form einer Senkung der Kapitalkosten zugutekommen sollte. Musaki (2018) untersucht auch die Relevanz von Operating-Leasingverträgen im Vergleich zu solchen mit finanziellem Charakter bei der Bestimmung des Kreditratings von Unternehmen. Die Ergebnisse zeigen, dass zwar ein signifikanter Zusammenhang zwischen Operating-Leasingverhältnissen und Kreditratings besteht, sich dieser jedoch nicht wesentlich von demjenigen bei Finanzierungsleasingverhältnissen unterscheidet. Eine abschließende Bemerkung: Der Unterschied in der Relevanz scheint eher durch die Qualität der Offenlegung von Operating-Leasingverhältnissen erklärt zu werden. Ein höheres Maß an Offenlegung ermöglicht es Gläubigern, Rating-Agenturen, Analysten und anderen externen Interessengruppen, Finanzinformationen umfassend und genau zu bewerten. Damit wird eine Grundlage für realitätsnahe Kreditratings geschaffen. Cornaggia et al. (2013) untersuchen jedoch auch die Auswirkungen der außerbilanziellen Finanzierung auf allgemeine Risiko- und Leistungskennzahlen. Ihre Ergebnisse zeigen, dass Unternehmen, die sich in hohem Maße auf Operating-Leasingverhältnisse im Vergleich zu anerkannten Schulden stützen, die Risikokennzahlen unterschätzen und die Leistung überschätzen, wenn sie die Auswirkungen auf den Z-Score, die konventionellen Schulden, das Levered Beta, die Nutzung anderer Vermögenswerte und die Kapitalrendite untersuchen. Da die bisherige Forschung anscheinend keinen Konsens über die Auswirkungen der 14desIFRS 16 auf die Fremdkapitalkosten und seine Auswirkungen auf die Bewertung der Kreditwürdigkeit keine Einigkeit erzielt zu haben scheinen und da nach IFRS 16 Operating-Leasingverhältnisse den Finanzleasingverhältnissen gleichgestellt werden sollten, wird dieses Dilemma in dieser Arbeit weiter untersucht.2 .6 HypothesenentwicklungAuf der Grundlage der vorangegangenen Diskussion der Literatur könnte man argumentieren, dass die Ergebnisse von Lim et al. (2017), Lewis und Schallheim (1992) und Cornaggia et al. (2013) übereinstimmen, da ihre Ergebnisse einen Konsens darüber darstellen, dass die Nutzung von Operating-Leasingverhältnissen aufgrund der Trennung von operativem und finanziellem Leverage eher eine Ergänzung als ein Ersatz für Fremdfinanzierung darstellt. Durch die verstärkte Nutzung von Operating-Leasing-Verträgen bei Erreichen eines bestimmten finanziellen Leverage-Niveaus können Unternehmen daher ihre Verschuldungskapazität ausweiten, ohne denselben Anstieg der Kreditkosten hinnehmen zu müssen, der bei einer gleichwertigen Erhöhung der zinstragenden Verbindlichkeiten zu verzeichnen gewesen wäre. Diese Ergebnisse stehen jedoch im Widerspruch zu den Erkenntnissen von Altamuro et al. (2014), wonach Operating-Leasing-Verträge, wie auch von IFRS 16 vorgeschrieben, durch die Verwendung der Kapitalisierung denen mit finanziellem Charakter gleichgestellt werden. Auf der Grundlage dieser Widersprüche wird die folgende Hypothese aufgestellt:v!":Eine Zunahme von Operating-Leasingverhältnissen hat die gleichen Auswirkungen auf die Fremdkapitalkosten wie eine entsprechende Zunahme der Verschuldung.Man könnte jedoch auch in Übereinstimmung mit Florou und Kosi (2015), Park und Na (2018) und Musaki (2018) argumentieren. Demnach wird die Veröffentlichung von IFRS 16 in die Wege geleitet, um die Offenlegungstransparenz zu verbessern und dadurch die durch Informationsasymmetrien verursachten Bedenken zu mindern. Daher könnte die Anwendung von IFRS 16 die Fremdkapitalkosten von Unternehmen senken, da Unsicherheiten hinsichtlich der Aktivierung von Operating-Leasingverhältnissen vereinheitlicht werden und die Transparenz der Finanzberichterstattung zunehmen wird. Da die Unsicherheiten hinsichtlich der Auswirkungen von IFRS 16 noch immer bestehen, kommen wir zu der alternativen Hypothese dieses Papiers, die im Gegensatz zu der zuvor aufgestellten steht: v!$:Eine Zunahme von Operating-Leasingverhältnissen hat nicht dieselben Auswirkungen auf die Kreditkosten wie eine entsprechende Zunahme von Schulden. Read Less